在去年4月成功登陆港交所后靠谱的期货杠杆，中国ADC（抗体偶联药物）赛道的龙头映恩生物正在加速推进科创板“回A”上市进度。
9月30日，映恩生物更新了科创板IPO招股书。除2026年上半年经营数据外，招股书更新了公司核心产品研发、全球合作等最新进展。对于一家仍处于高研发投入阶段的Biotech而言，业内更为关注的是，在未盈利Biotech集体面临“持续失血”拷问的当下，映恩生物凭什么撑起更高的估值天花板？
事实上，随着DB-1303商业化在即、寄予厚望的DB-1311展示出下一个“PD-1级”的大单品潜力，映恩生物如今可以说是已经处于一个估值重塑的拐点阶段，前期的投入已经逐渐到了收获市场阶段。
01
手握下一代百亿级靶点单品
从近期葛兰素史克等MNC（大型跨国药企）的研发调整动作来看，具有泛瘤种特性的B7-H3，似乎已经被不少业内人士认为是继PD-1、TROP2之后的下一代“超级靶点”。
而在这条赛道上，映恩生物已经跑在了全球的前列。
根据BioNTech二季度业绩电话会信息，其B7-H3 ADC（即映恩生物研发的DB-1311）已在前列腺癌、NSCLC（）、SCLC（小细胞肺癌）、乳腺癌、结直肠癌、胃癌、宫颈癌、卵巢癌、胰腺癌、头颈鳞癌、肝癌及黑色素瘤等14种适应症中展开临床研究。
而B7-H3在这些瘤种中均存在中高程度表达，这意味着一旦药物研发成功，DB-1311的潜在市场空间极为可观。
从行业角度来看，目前全球B7-H3 ADC赛道仅有四个主要玩家，分别是第一三共与默沙东的DS-7300、BioNTech与映恩生物合作的DB-1311、翰森制药的HS-20093，以及宜联生物的YL-201。
其中，DB-1311是前列腺癌（mCRPC）领域进度最快的国产B7-H3 ADC，亦是全球唯二进入该领域III期的B7-H3 ADC之一。
DB-1311目前的全球入组患者数量已超过1000名。更值得关注的是联合治疗的积累深度，目前已有将超500例患者接受了DB-1311联合PD-L1/VEGF双抗pumitamig的治疗，使其成为目前全球B7-H3 ADC领域最大的联合治疗临床数据库之一。其中，一项针对肺癌的联用临床研究已在2026 WCLC Late-Breaking oral形式公布；另一项针对其他实体瘤的联用临床研究已获得ESMO（欧洲肿瘤内科学会）优选口头报告接收。
临床数据库的体量和厚度，也意味着映恩生物在联合疗法上的临床证据积累，早已跑在了赛道前面。
首先让市场关注的，是mCRPC的数据表现。据I/IIa期临床结果，在129例疗效可评估的重度经治mCRPC患者中，中位rPFS（影像学无进展生存期）达到11.3个月，mOS（中位总生存期）达到22.5个月。随着患者继续随访，这个疗效数据还有可能进一步变好。
安全性方面，6mg/kg剂量组的110例患者中，3级TRAE（治疗相关不良事件）发生率仅为20%，因TRAE导致治疗终止的比例只有5.5%。
然而更大的想象空间在于肺癌领域，这也是未来真正决定胜负的战场。原因也很简单，肺癌的患者基数是前列腺癌的数十倍，谁能在肺癌站稳脚跟，谁就锁定了B7-H3赛道最大的蛋糕。
在今年9月WCLC（世界肺癌大会）上，映恩生物联合BioNTech披露了DB-1311联合pumitamig治疗晚期SCLC的概念验证数据。
数据显示，在71例可评估疗效的SCLC患者中，uORR（未确认客观缓解率）为70.4%，DCR（疾病控制率）为93.0%。一线患者的uORR达到92.3%，DLL3-TCE经治患者的uORR为87.5%。
这是全球首个读出肺癌数据的\"ADC+IO 2.0\"组合。在安全性方面，279例接受治疗的患者中，≥3级TRAE发生率26.5%，因TRAE导致停药的比例仅4.7%。
目前，DB-1311已于2026年4月启动全球III期注册临床，头对头对照多西他赛联合泼尼松，5月份完成了首例患者给药。
按照规划，DB-1311预计会在2030年向FDA和CDE（国家药监局药审中心）提交BLA（生物制品许可申请），2031年预计获批。
全球B7-H3 ADC市场预计从2027年的约1亿美元增长至2035年的约180亿美元，映恩生物看中的是这块蛋糕里最大的一块。
02
构建ADC赛道的基础设施
DB-1311优异的临床表现背后，其实是映恩生物自研的DITAC平台的技术优势。
具体来说，DITAC平台的核心突破，在于对连接子和载荷的重新设计。其连接子采用可裂解肽结构，在保留行业已验证的酶促切割机制的基础上，围绕\"更宽治疗窗\"做了针对性优化。
在体外人血浆稳定性实验中，DITAC平台ADC在21天孵育期内的游离载荷释放量，显著低于德曲妥珠单抗类似物。载荷则是映恩生物自主研发的拓扑异构酶I抑制剂，毒性更可控，使得DAR（药物抗体比）可以稳定拉高到6甚至8，而不引发致死性毒性。
DB-1311正是这套技术平台架构的产物，资料显示，其抗体对肿瘤细胞特有的4Ig型B7-H3具有高度选择性，与正常组织上的2Ig型亲和力差异超过1000倍，相当于只在癌细胞上\"开锁\"，不碰正常器官。
同时，DB-1311的Fc段经过沉默改造，DAR值控制在6，搭配高稳定性可裂解连接子，使药物在血液中不乱释放，到了肿瘤内部才精准\"引爆\"。释放后的游离毒素还能穿透细胞膜杀伤邻近的低表达癌细胞，即实现\"旁观者效应\"。
在临床前研究中，DB-1311的HNSTD（最高非严重毒性耐受剂量）达到80mg/kg，优于同类竞品。
另外在DITAC平台中，映恩生物还孵化出了DB-1303（一款HER2 ADC产品）。DB-1303的BLA已于2026年4月获NMPA（国家药监局）受理，针对HER2阳性乳腺癌二线及以上治疗适应症，预计2027年获批。
一个平台同时跑出两个进入注册阶段的产品，验证的显然不是某一个分子，而是整套技术体系的可靠性。
除了DITAC平台之外，映恩生物还搭建了三座平台（DIBAC、DIMAC、DUPAC），四座平台各有分工、彼此协同。
DIBAC平台聚焦双抗ADC，双抗结构的特殊设计，增强药物对肿瘤细胞的靶向特异性和有效载荷递送效率，利用信号通路的协同作用，克服肿瘤异质性带来的治疗难题，并有望解决单抗ADC面临的耐药性问题。该平台的代表性资产DB-1418是一款靶向EGFR与HER3的双抗ADC，采用差异化“1+1”分子构型，目前正开展全球I/II期临床研究，探索其在多种实体瘤中的治疗潜力；DIMAC平台则将ADC技术拓展至自身免疫性疾病，其代表性资产DB-2304为靶向BDCA2的ADC，目前处于临床开发阶段。相关布局体现了映恩生物正在由传统肿瘤ADC向新分子形式和新治疗领域延伸。
值得一提的是，在今年8月，映恩生物与罗氏集团旗下的Genentech签署合作及许可协议，双方基于DUPAC平台开发针对若干肿瘤适应症的下一代ADC。根据协议，映恩生物将获得4,500万美元首付款，并有资格就所有合作项目收取总额超过10亿美元的潜在开发、监管及商业化里程碑付款，以及按获批产品年度净销售额收取分层特许权使用费。
四座技术平台布局，自然体现出了映恩生物自主研发的技术实力，但更重要的价值在于，DITAC积累的连接子技术、偶联工艺等成熟成果，可以在后期快速赋能其他三座平台，缩短新型管线开发周期。
而四座技术平台所覆盖的管线，实现了从肿瘤到自免、从单靶点到双靶点、从传统细胞毒到新型机制全面覆盖，这也有效分散了单一领域的经营风险。同时DUPAC平台的前瞻布局，则为应对未来DXd类载荷耐药提供了底层技术储备。
也就是说，四座平台构成的不只是一条条产品线，而是一套长期可持续迭代的ADC研发体系。
03
走向市场回报的拐点
理解了四座平台的布局逻辑，也就能够理解映恩生物在商业模式上做出的选择。
凭借全面的技术平台布局，映恩生物在跨国药企眼中已不仅仅是一家产品供应商，而是一套能够持续产出创新分子的ADC基础设施，这也赋予了映恩生物在对外合作中更大的主动权和议价空间。
其中最典型的体现，便是Co-Co（共同开发、共担成本、共享利润）合作模式的选择。
根据官方信息披露，2023年3月映恩生物与BioNTech就DB-1311签订合作协议时，采用的是行业通行的License-out模式，但协议中预留了一项关键条款：映恩生物拥有DB-1311在美国市场的成本与利润/亏损分担及共同推广选择权。
2026年5月，映恩生物正式向BioNTech发出书面行权通知，行使了该选择权。这也意味着，行权后，映恩生物在美国市场的合作模式将由以分级特许权使用费为主，进一步转向共同承担开发成本、参与商业化并分享利润或亏损，从而加深对核心资产长期价值的参与。
当然，Co-Co模式带来的不仅是财务层面的收益升级，更是执行层面的深度介入。行权后映恩生物将直接参与DB-1311在美国III期临床试验的设计与执行决策，包括患者入组标准、终点指标设定、剂量方案优化等核心环节。
而反过来看，美国拥有全球最具影响力的药品监管体系与临床医学实践体系，在美国市场取得的临床数据与监管认可，对DB-1311在全球范围内的学术推广和临床采纳具有关键背书作用。
当然从短期来看，Co-Co模式行权带来的，也有美国市场后续开发成本的增加。不过在财务基本面上，映恩生物依旧相当稳健。
招股书信息显示，截至2026年6月末，公司货币资金余额约30亿元；报告期内映恩生物经营活动产生的现金流量净额累计已超过7.95亿元，整体经营现金流表现良好。
按照公司规划，DB-1303将会在2027年进行商业化销售，预计2029年后公司管线陆续商业化放量，2031年映恩生物预计完成首次扭亏。
可以说，映恩生物的技术布局是在“放长线、钓大鱼”，而正因为四大平台形成的技术优势，以及稳健健康的财务底色，让映恩生物可以通过Co-Co模式获取最大的行业红利，从而再次进一步推动技术平台发展，形成商业逻辑闭环。
如今，随着第一款产品的商业化在即，映恩生物也正在走入市场回报的时间拐点中。
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